Η άσκηση νομισματικής πολιτικής από πλευράς Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας (ΕΚΤ) αποτελούσε εξαρχής μια πολύπλοκη και δυσεπίλυτη εξίσωση, καθώς η ΕΚΤ προσπαθεί να διαμορφώσει τις «βέλτιστες» νομισματικές συνθήκες σε 19 ανεξάρτητες οικονομίες, καθεμία με τον δικό της οικονομικό κύκλο και τα δικά της ιδιοσυγκρασιακά χαρακτηριστικά. Στο παρελθόν, στις πιο δύσκολες στιγμές της ευρωπαϊκής οικονομικής κρίσης, ο Μάριο Ντράγκι είχε καταφέρει – με την εμβληματική πλέον ρήση «whatever it takes» – να διασώσει τις οικονομίες της ευρωζώνης και να περιορίσει το κόστος χρήματος στα κράτη-μέλη, χωρίς στην ουσία να προβεί σε καμία ουσιαστική ενέργεια ή απόφαση.
Η δεύτερη μεγάλη πρόκληση μπροστά στην οποία βρέθηκε αντιμέτωπη η ΕΚΤ ήταν αναμφίβολα η κρίση πανδημίας το 2020. Η εφαρμογή του προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης πανδημίας (γνωστό ως PEPP), στο οποίο συμπεριελήφθησαν – κατά παρέκκλιση των κανόνων – και τα ελληνικά κρατικά ομόλογα, αποτέλεσε άλλο ένα σημείο καμπής στο πεδίο της ευρωπαϊκής νομισματικής πολιτικής, το οποίο άσκησε καταλυτική επίδραση στη σταθεροποίηση όχι μόνο των οικονομιών της ευρωζώνης, αλλά και ολόκληρου του ευρωπαϊκού οικοδομήματος.
Οι προκλήσεις όμως για την ΕΚΤ φαίνεται ότι συνεχίζονται αμείωτες και στο 2021. Η περαιτέρω υποχώρηση του πληθωρισμού σε αρνητικό επίπεδο, σε συνδυασμό με την υποχώρηση των πληθωριστικών προσδοκιών, οδηγούν μηχανιστικά στην αύξηση των πραγματικών επιτοκίων της ευρωζώνης, δηλαδή στη de facto σύσφιγξη της νομισματικής πολιτικής. Η εξέλιξη αυτή – καθώς και η ταυτόχρονη ενίσχυση της συναλλαγματικής ισοτιμίας του ευρώ – λαμβάνει χώρα σε μια συγκυρία εμβάθυνσης και παράτασης της κρίσης, γεγονός που επιτάσσει την ακόμα ευρύτερη νομισματική χαλάρωση. Με τα επιτόκια σε αρνητικά επίπεδα και το ύψος του PEPP προσδιορισμένο στα €1,85 τρισ. έως τον Μάρτιο του 2022, το δίλημμα για την ΕΚΤ είναι βαθύ.
Μια τυπικά ευρωπαϊκή λύση προσωρινής διαφυγής στο τυπικά ευρωπαϊκό αυτό δίλημμα είναι η αλλαγή, από πλευράς ΕΚΤ, της στοχοθεσίας της Νομισματικής Πολιτικής με την εισαγωγή ενός ενδιάμεσου και αόριστα προσδιορισμένου στόχου της «χαλάρωσης των συνθηκών χρηματοδότησης» στο μέτρο και στον βαθμό που χρειάζεται έτσι ώστε να επιτευχθεί ο στόχος για επιστροφή του πληθωρισμού στο επίπεδο του 2%.
Στο ερώτημα σε τι ακριβώς αναφέρονται οι συνθήκες χρηματοδότησης, η απάντηση μάλλον θα πρέπει να σχετίζεται με το κόστος χρηματοδότησης αλλά και τον ρυθμό πιστωτικής επέκτασης σε νοικοκυριά, επιχειρήσεις, αλλά και στα κράτη-μέλη των 19 οικονομιών της ευρωζώνης. Το πώς τα μεγέθη αυτά για όλες τις χώρες είναι δυνατόν να ενοποιηθούν και να αξιολογηθούν έναντι του στόχου για επιστροφή του πληθωρισμού στο 2% είναι κάτι που ακόμα δεν έχει επικοινωνηθεί με ακρίβεια και σαφήνεια από πλευράς ΕΚΤ. Ωστόσο όλα τα πρακτικά προβλήματα απαιτούν και μια πρακτική λύση.
Η δική μας εκτίμηση είναι ότι δεδομένης της παράτασης της ύφεσης και του αντιπληθωρισμού η ΕΚΤ θα υποχρεωθεί στα τέλη του 2021 είτε να παρατείνει τη διάρκεια του PEPP πέραν του τέλους Μαρτίου 2022, είτε να αυξήσει του ύψος του PEPP, είτε και να προβεί και στις δύο αυτές ενέργειες ταυτοχρόνως.
*Ο κ. Ηλίας Λεκκός είναι επικεφαλής Οικονομικής Ανάλυσης και Επενδυτικής Στρατηγικής της Τράπεζας Πειραιώς.
