Στις 12 Σεπτεμβρίου ο επικεφαλής της ΕΚΤ Μάριο Ντράγκι, λίγο δηλαδή προτού παραδώσει τα ηνία της ευρωτράπεζας στην πρώην επικεφαλής του ΔΝΤ, Κριστίν Λαγκάρντ στις 31 Οκτωβρίου – ημερομηνία που συμπίπτει και με την έξοδο της Βρετανίας από την ΕΕ (Brexit) -, αναμένεται να ανακοινώσει νέο πακέτο μέτρων ποσοτικής χαλάρωσης που θα περιλαμβάνει μεταξύ άλλων «σημαντικές και επαρκείς» αγορές ομολόγων, μειώσεις επιτοκίων, αλλά και αναπροσαρμογές των «φθηνών δανείων» προς τις τράπεζες.
Το νέο πακέτο αναμένεται να περιλαμβάνει:
α. Τη μείωση του επιτοκίου καταθέσεων (deposit facility rate) που σήμερα βρίσκεται στο -0,4% σε πιο αρνητικό έδαφος, αλλά με κλιμακωτό τρόπο εφαρμογής, ώστε να μετριαστούν οι επιπτώσεις. Αρχικά η μείωση προβλεπόταν ότι θα είναι κατά 10 μονάδες βάσης οδηγώντας τα επιτόκια καταθέσεων στο -0,50%, αλλά σήμερα δεν αποκλείεται η μείωση να είναι της τάξης των 20 μονάδων βάσης (στο -0,60%). Η Γερμανία – που με βάση τις εκτιμήσεις της Bundesbank εισέρχεται σε τεχνική ύφεση, κάτι που την αναγκάζει να προχωρήσει σε δημοσιονομική χαλάρωση 50-70 δισ. ευρώ – φέρεται πάντως να εξετάζει την απαγόρευση προς τις τράπεζες της επιβολής αρνητικών επιτοκίων στους καταθέτες, κάτι που θα μπορούσε να περιπλέξει τα σχέδια της ΕΚΤ.
β. Την αναπροσαρμογή των «φθηνών δανείων» (TLTROs) της ΕΚΤ προς τις τράπεζες συνδέοντάς τα με το επιτόκιο καταθέσεων, ώστε να ενθαρρυνθεί η αύξηση των χορηγήσεων. Η διεξαγωγή ανά τρίμηνο νέων στοχευμένων μακροπρόθεσμων πράξεων αναχρηματοδότησης (TLTRO-III) τραπεζικού τομέα διετούς λήξεως αναμενόταν να αρχίσει τον Σεπτέμβριο και να διαρκέσει ως τον Μάρτιο του 2021.
γ. Την εφαρμογή ενός νέου προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης, ενός «QE2». Οι οικονομολόγοι θεωρούν αρχικά πως θα είναι 360 δισ. ευρώ ενώ, όπως εκτιμάται, η επανάληψη των μηνιαίων αγορών κυβερνητικών και εταιρικών ομολόγων θα είναι αρχικά ύψους 30 δισ. ευρώ. Η διάρκειά τους αναμένεται αρχικά για τους επόμενους 9-12 μήνες, αν και εκτιμάται πως το νέο «QE2» στην πλήρη του ανάπτυξη θα μπορούσε να διαρκέσει τουλάχιστον για δύο έτη, με τις συνολικές αγορές ομολόγων να ξεπερνούν το 1,3 τρισ. ευρώ.
Αν και η νομισματική πολιτική της ΕΚΤ γίνεται πιο επεκτατική, η χώρα μας δεν επωφελείται επαρκώς, καθώς θα πρέπει να προωθηθούν οι απαραίτητες πολιτικές που θα διασφαλίσουν την αναβάθμιση των ελληνικών κρατικών ομολόγων σε επενδυτική βαθμίδα, ώστε να γίνουν επιλέξιμα για συμμετοχή στον νέο γύρο ποσοτικής χαλάρωσης. Ωστόσο, όπως εκτιμάται, η Ελλάδα μετά το «κούρεμα» των ομολόγων της θα παραμείνει για μεγάλη περίοδο στο μικροσκόπιο των παραδοσιακών καλής ποιότητας μακροπρόθεσμων επενδυτών, ενώ ενδεχομένως και οι οίκοι αξιολόγησης να είναι πιο προσεκτικοί πια στις αξιολογήσεις τους.
Οι αναβαθμίσεις
Είναι χαρακτηριστικό ότι τόσο η Moody’s, η αξιολόγηση της οποίας βρίσκεται τέσσερις βαθμίδες μακριά από επενδυτική διαβάθμιση (investment grade), όσο και η Fitch Ratings, η αξιολόγηση της οποίας βρίσκεται τρεις βαθμίδες μακριά από επενδυτική διαβάθμιση, με πρόσφατες εκθέσεις τους δείχνουν να περιμένουν τα αποτελέσματα του κυβερνητικού έργου προτού προχωρήσουν σε νέες αναβαθμίσεις. Στην αγορά εκτιμάται πως η βαθμολογία «investment grade» θα μπορούσε να αποδοθεί στην Ελλάδα σε διάστημα 18-24 μηνών, κάτι που σημαίνει πως η Ελλάδα θα μπορούσε υπό όρους να προλάβει προς το τέλος του το νέο πρόγραμμα «τυπώματος χρήματος».
Η συμμετοχή στο «QE2» δεν είναι πάντως καθοριστική, αν και βελτιώνει το επενδυτικό κλίμα και το ρίσκο χώρας, καθώς στην περίπτωση της Ελλάδας, από τα 355 δισ. ευρώ του χρέους της Γενικής Κυβέρνησης, στην ελεύθερη αγορά κυκλοφορούν στην ουσία ομόλογα αξίας 30 δισ. ευρώ περίπου. Με τον ημερήσιο τζίρο στη δευτερογενή αγορά από τα 200 δισ. ευρώ πριν από την κρίση να έχει υποχωρήσει στα 20-30 δισ. ευρώ σήμερα, ο Ντράγκι δύσκολα θα έβρισκε ελληνικά ομόλογα για να αγοράσει…
Επιτόκια
Ισως σημαντικότερο πρακτικά θα ήταν να αυξηθεί σταδιακά ως και κατά 5 δισ. ευρώ η δυνατότητα επιπλέον αγορών ελληνικών κρατικών ομολόγων από τις εγχώριες τράπεζες, κάτι που θα μπορούσε να βελτιώσει τόσο το επιτοκιακό περιθώριο κέρδους και τα αποτελέσματα των τραπεζών όσο και να λειτουργήσει εξισορροποιητικά στις κινήσεις ορισμένων hedge funds στη δευτερογενή ελληνική αγορά ομολόγων. Το αίτημα αυτό αναμένεται να γίνει δεκτό το επόμενο διάστημα, αλλά το ύψος των αγορών αρχικά θα είναι πολύ μικρότερο. Σε κάθε περίπτωση, η χώρα όσον αφορά την εξυπηρέτηση του χρέους της δείχνει αρκετά θωρακισμένη, καθώς για τα επόμενα 17 χρόνια το μέσο κόστος έχει κλειδώσει με μέσο επιτόκιο που υπολογίζεται σήμερα στο 1,4%. Καθώς το κόστος δανεισμού έχει υποχωρήσει σε επίπεδα πολύ χαμηλότερα από τις παραδοχές για τη βιωσιμότητα του χρέους, η κυβέρνηση θα έχει ένα ακόμη επιχείρημα ώστε να διεκδικήσει τη μείωση των πρωτογενών πλεονασμάτων (του 3,5% του ΑΕΠ) από το 2021, κάτι που θα μπορούσε να ενισχύσει και την αναπτυξιακή δυναμική της οικονομίας.
Το μέσο κόστος δανεισμού για εφετινές εκδόσεις χρέους έχει περιορισθεί πάντως στο 3% έναντι πολύ μεγαλύτερου κόστους (3,7%) που έχει υπολογίσει ο ESM, ενώ και το Spread έχει υποχωρήσει δραματικά, την ώρα που οι νέες εκδόσεις χρέους αντικαθιστούν παλαιότερες και ακριβότερες εκδόσεις που είχαν επιτόκια στο 4,5%-5%. Παράλληλα, η αντιστάθμιση (hedging) του επιτοκιακού κινδύνου των 52 δισ. ευρώ των δανείων GLF που χορήγησαν διακρατικά προς την Ελλάδα και είχαν κυμαινόμενο επιτόκιο με μέσο επιτόκιο στα επίπεδα που είχαν διαμορφωθεί στην ευρωζώνη κατά το προηγούμενο QE της ΕΚΤ διασφαλίζουν περαιτέρω τη μακροπρόθεσμη βιωσιμότητα του χρέους.
Το ΔΝΤ και τα πλεονάσματα
Το μέσο κόστος που έχουν υπολογίσει δανειστές για τα 355 δισ. του χρέους της Γενικής Κυβέρνησης είναι 4,7% με βάση (άλογες) παραδοχές για την ανάπτυξη των επόμενων 40 ετών, αλλά και με βάση παραδοχές για το ρίσκο χώρας με spread 360 μονάδων βάσης, το οποίο σήμερα έχει σταθεροποιηθεί στις 130-170 μονάδες βάσης. Καθώς το δεδομένα έχουν ανατραπεί, υπάρχει περιθώριο διαπραγμάτευσης με τους δανειστές για τα πρωτογενή πλεονάσματα, αν και η μπάλα παραμένει στο γήπεδο των τελευταίων.
Εν τω μεταξύ, μετά τον Σεπτέμβριο αναμένεται να αρχίσουν οι διαδικασίες (διαρκούν δύο περίπου μήνες) για την αποπληρωμή των «ακριβών» δανείων του ΔΝΤ τα οποία καθώς αποπληρώνονται σταδιακά έχουν περιορισθεί πια κάτω από τα 3 δισ. ευρώ, κάτι που σημαίνει πως πέρα από τη σημειολογία της κίνησης, το πραγματικό όφελος δεν ξεπερνά τα 70 εκατ. ευρώ. Παράλληλα τον Σεπτέμβριο θα μπορούσε η χώρα να επιχειρήσει υπό όρους μία ακόμη έξοδο στις αγορές όπου θα μπορούσε να λάβει χώρα reopening υφιστάμενων εκδόσεων, 5ετούς ή και 10ετούς διάρκειας, ενώ καθώς το 2020 οι δανειακές ανάγκες κυμαίνονται στα 5 δισ. ευρώ περίπου, ενδεχόμενες πρόσθετες κινήσεις θα μπορούσαν να περιορίσουν την έκθεση των 15 δισ. ευρώ στις εκδόσεις Εντόκων Γραμματίων του Δημοσίου, μέσω της αντικατάστασης μέρους αυτών με μεγαλύτερες εκδόσεις.
