Τα μαύρα σύννεφα που απειλούν και την Ελλάδα

Ενώ η Ελλάδα ετοιμάζεται για την καθαρή ή μη έξοδό της από το Μνημόνιο, μαύρα σύννεφα σκιάζουν τις αγορές και την παγκόσμια οικονομία, τα οποία θα μπορούσαν να δυσχεράνουν και τις προσπάθειες της χώρας μας να εξέλθει από τη μεγαλύτερη μεταπολεμική ύφεση εν καιρώ ειρήνης στην Ιστορία.

Η αναζωπύρωση πιθανών εμπορικών πολέμων στους οποίους, όπως λέγεται, δεν υπάρχουν νικητές, παρά μόνο ηττημένοι, το εκλογικό αποτέλεσμα στην Ιταλία και η άνοδος του ευρωσκεπτικισμού που θα μπορούσαν να επηρεάσουν την πορεία της ευρωπαϊκής ολοκλήρωσης, η αύξηση των πληθωριστικών προσδοκιών και η μετάβαση της νομισματικής πολιτικής παγκοσμίως σε μια φάση συγχρονισμένης σύσφιγξης, καθώς τα επιτόκια και οι αποδόσεις των ομολόγων θα αυξάνουν, συνθέτουν ένα δύσκολο σκηνικό.

Μετά τη σχετική ηρεμία στην ευρωπαϊκή πολιτική κονίστρα τον τελευταίο χρόνο, ήρθαν οι ιταλικές εκλογές να ανατρέψουν το σκηνικό, αν και για τους αναλυτές το διακύβευμα της επόμενης ημέρας για την Ιταλία δεν θα είναι η συμμετοχή στην Ευρωπαϊκή Ενωση και στη ζώνη του ευρώ, αλλά περισσότερο η δημοσιονομική πολιτική και η τραπεζική ένωση, θεωρώντας ωστόσο πως τελικά η χώρα θα λειάνει τη στάση της εάν θέλει να βρίσκεται στο ίδιο τραπέζι με τη Γερμανία και τη Γαλλία, ώστε να μπορέσει να μεταβάλει εποικοδομητικά κάποιους από τους κανόνες του παιχνιδιού.

Για την αγορά πάντως οι ΗΠΑ φαντάζουν περισσότερο πιθανή πηγή πολιτικών κινδύνων. Οι αγορές αντέδρασαν αρνητικά μετά την παραίτηση του Γκάρι Κον, συμβούλου του Ντόναλντ Τραμπ και υπέρμαχου του ελεύθερου εμπορίου, προεξοφλώντας ότι ο αμερικανός πρόεδρος θα προχωρήσει στην επιβολή δασμών, όπως και έκανε τελικά ρισκάροντας έτσι έναν εμπορικό πόλεμο με απρόβλεπτες συνέπειες για την παγκόσμια ανάπτυξη.

Για την UBS, ο κίνδυνος κλιμάκωσης της έντασης είναι υπαρκτός και μεγάλος και υπάρχει πιθανότητα 20%-30% για έναν εμπορικό πόλεμο πλήρους κλίμακας. Ωστόσο, σύμφωνα με το βασικό της σενάριο, ο Τραμπ θα επιβάλει one-off δασμούς προς όφελος συγκεκριμένων βιομηχανιών και αυτό δεν θα προκαλέσει μια πλήρη διεθνή εμπορική σύγκρουση.

Σε ένα διεθνές περιβάλλον όπου οι δυσμενείς εξωγενείς οικονομικές ή γεωπολιτικές εξελίξεις αυξάνουν, την ώρα που ο «κίνδυνος της χώρας» παραμένει υψηλός, οι επενδυτές θα εξετάσουν τις πραγματικές πιθανότητες επιστροφής της Ελλάδας στις αγορές γμε επιτόκια συμβατά με τη βιωσιμότητα του χρέους της.

Με την ΕΚΤ να τερματίζει το πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης τον Σεπτέμβριο, μόλις η Ελλάδα θα έχει βγει από το πρόγραμμα, ανοίγοντας τον δρόμο για αυξήσεις επιτοκίων το 2019, το κόστος δανεισμού των χωρών της Νότιας Ευρώπης ενδέχεται να αυξηθεί. Αν και οι διακυμάνσεις των ελληνικών ομολόγων βρίσκονται στα ύψη, καθώς μόλις το 20% του ελληνικού χρέους διαπραγματεύεται στην ελεύθερη αγορά (το 80% βρίσκεται στα χέρια των επίσημων δανειστών), στην οποία κυριαρχούν με τις τοποθετήσεις τους τα hedge funds, κερδίζοντας τα μάλα από τις διακυμάνσεις των τιμών, το βέβαιο είναι πως η επόμενη ημέρα μετά τον Αύγουστο θα πρέπει να σχεδιαστεί με γνώμονα τη λειτουργική επιστροφή της χώρας στις αγορές χωρίς να δοθεί έμφαση σε βραχυχρόνια πολιτικά οφέλη. Αρκετοί αναλυτές εξάλλου, ανεξάρτητα από το αν οι επόμενες εκλογές γίνουν τον Οκτώβριο του 2018 ή τον Μάιο του 2019, επιμένουν πως στην Ελλάδα υπάρχει πολιτικό ρίσκο, καθώς και οι προεδρικές εκλογές του 2020 μπορεί να προκαλέσουν εκ νέου εκλογές με απλή αναλογική, οδηγώντας σε αδυναμία σχηματισμού κυβέρνησης. Σε αυτές τις συνθήκες, η αναχρηματοδότηση του ελληνικού χρέους με λογικά επιτόκια ίσως καταστεί εκ νέου πολύ δύσκολη.

Για την αγορά εξάλλου, η έξοδος από το Μνημόνιο δεν σηματοδοτεί την πλήρη επιστροφή στην κανονικότητα, καθώς με τα μισά τραπεζικά δάνεια να είναι «κόκκινα» και τους μισούς φορολογουμένους να έχουν ληξιπρόθεσμες οφειλές, η οικονομία συνεχίζει να αντιμετωπίζει προβλήματα, την ώρα μάλιστα που η χώρα απέχει από το να καταστεί πόλος έλξης διεθνών επενδύσεων που θα βελτίωναν την αναπτυξιακή της προοπτική. Αν όμως οι επενδύσεις παραμείνουν στο σημερινό χαμηλό επίπεδο, η Ελλάδα κινδυνεύει να παγιδευτεί σε συνθήκες χαμηλής ανάπτυξης και υψηλών επιτοκίων δανεισμού, αντιστρέφοντας και την όποια δυναμική του χρέους ακόμη και μετά την αναμενόμενη ελάφρυνσή που θα δοθεί από τους δανειστές υπό την αίρεση της συνέχισης των μεταρρυθμίσεων εν μέσω αυξημένης εποπτείας.

Η Ιταλία και οι κανόνες του παιχνιδιού

Μετά το δημοψήφισμα για το Brexit, τη νίκη του Εμανουέλ Μακρόν στη Γαλλία και τις γερμανικές εκλογές που οδηγούν τελικά σε έναν ανανεωμένο νέο «μεγάλο συνασπισμό», πολλοί πίστεψαν πως η παλίρροια του λαϊκισμού και του ευρωσκεπτικισμού έχει πια περιοριστεί. Οι ιταλικές εκλογές ωστόσο ήρθαν να αντιστρέψουν αυτή την εικόνα, αφού η άνοδος των ευρωσκεπτικιστικών κομμάτων, παρά το γεγονός ότι έχουν πια μετριάσει τη ρητορική τους, θα μπορούσε τελικά να επαναφέρει την υπαρξιακή απειλή για τη σταθερότητα της ευρωζώνης. Η έξοδος από το ευρώ, πόσω μάλλον η έξοδος από την ΕΕ, παραμένει αρκετά απίθανη, όπως και μια ουσιαστική αναθεώρηση των συνθηκών της ΕΕ προς όφελος της Ιταλίας. Ενας μεγαλύτερος κίνδυνος, σύμφωνα με τους αναλυτές, είναι η πιθανότητα ουσιαστικής δημοσιονομικής ολίσθησης, κάτι που θα αυξήσει τις τριβές μεταξύ Ρώμης και Βρυξελλών.

Για την Credit Suisse, το αποτέλεσμα των ιταλικών εκλογών δεν θέτει σε κίνδυνο την ένταξη της Ιταλίας στην ΕΕ/ευρωζώνη. Δεν υπάρχει άμεσος κίνδυνος Italexit, παρά την άνοδο των ευρωσκεπτικιστών της Λέγκας και του M5S, καθώς η έξοδος από το ευρώ δεν αποτελεί σημείο στα προγράμματά τους. Επιπλέον, με τη ρητορική του Κινήματος των Πέντε Αστέρων να μην προβληματίζει και τις εξελίξεις στη Γερμανία να ενισχύουν το κλίμα που δημιουργήθηκε μετά τη νίκη του Μακρόν στη Γαλλία το περασμένο έτος, τα δεδομένα δείχνουν ενίσχυση της ευρωζώνης και όχι το αντίθετο. Αυτό σημαίνει ότι η Ιταλία θα πρέπει να λειάνει τη στάση της εάν θέλει να βρίσκεται στο ίδιο τραπέζι με τη Γερμανία και τη Γαλλία, ώστε να μπορέσει να μεταβάλει εποικοδομητικά κάποιους από τους κανόνες του παιχνιδιού. Η Credit Suisse πιστεύει μάλιστα πως η Ιταλία θα κινηθεί ακριβώς προς αυτή την κατεύθυνση. Ο νέος εκλογικός νόμος εξάλλου εμποδίζει μια «ευρωσκεπτικιστική πλειοψηφία», ενώ όπως εκτιμάται το M5S εξετάζει μια συμμαχία με τα κόμματα της Αριστεράς και της Κεντροαριστεράς και όχι με την ευρωσκεπτικιστική Λέγκα.

Τα επιτόκια και οι ανησυχίες

Οι αγορές οδεύουν προς την επόμενη φάση του κύκλου που θα χαρακτηρίζεται από σχετικά καλά μακροοικονομικά και εταιρικά θεμελιώδη δεδομένα, αλλά και φθίνουσα υποστήριξη από τη νομισματική πολιτική. Ο νέος διοικητής της Federal Reserve Τζερόμ Πάουελ όχι μόνο δεν καθησύχασε τις αγορές, αλλά επανέφερε στο προσκήνιο τους φόβους για περισσότερες του αναμενομένου αυξήσεις των επιτοκίων και τον αντίκτυπο που αυτές θα μπορούσαν να έχουν στην πραγματική οικονομία, αλλά και στις αγορές ομολόγων και μετοχών.

Οι εκτιμήσεις των αναλυτών αναθεωρήθηκαν σχετικά με τις αυξήσεις επιτοκίου από τρεις (που ήταν οι περισσότερες αναφορές) σε τουλάχιστον τέσσερις για το 2018 και από δύο σε τουλάχιστον τρεις για το 2019.

Παράλληλα, αναμένουν πως ο πρόεδρος της ΕΚΤ Μάριο Ντράγκι θα ολοκληρώσει το πρόγραμμα της ποσοτικής χαλάρωσης (QE) των 2,55 τρισ. ευρώ τον Σεπτέμβριο (με τα επιτόκια του ευρώ να παίρνουν την ανιούσα κάποια στιγμή το 2019). Η αλλαγή στη ρητορική της ΕΚΤ την περασμένη Πέμπτη είναι αναμφισβήτητα το πρώτο προσεκτικό βήμα της κεντρικής τράπεζας σε μια πορεία σταδιακής εξομάλυνσης των πολιτικών της.

Σύμφωνα με τους αναλυτές, τα «γεράκια» της ΕΚΤ που θέλουν το τέλος του QE κερδίζουν έδαφος και αυτό συμπεριλαμβάνει τον Γενς Βάιντμαν της Bundesbank, ο οποίος είναι και ο βασικός υποψήφιος για το τιμόνι της ΕΚΤ μετά τη λήξη της θητείας του Ντράγκι. Στην αγορά μάλιστα ορισμένοι εκτιμούν πως η ΕΚΤ είναι έτοιμη να μεταφέρει την αύξηση των επιτοκίων νωρίτερα από ό,τι αποτιμάται σήμερα.

Οι εξελίξεις αυτές θα ενισχύσουν μακροπρόθεσμα τις αποδόσεις των ομολόγων (οι τιμές θα υποχωρήσουν), με τους αναλυτές να αναμένουν πως η αμερικανική 10ετία θα κυμανθεί στο 3,2%-3,5% το επόμενο 12μηνο έναντι άνω του 1% για τη γερμανική 10ετία. Συνολικά, από τα μέσα του περασμένου Δεκεμβρίου βιώνουμε μια σταδιακή, αλλά σταθερή άνοδο στις αποδόσεις των 10ετών κρατικών ομολόγων ανεπτυγμένων χωρών. Από την άλλη πλευρά, οι πληθωριστικές προσδοκίες έχουν αυξηθεί, αλλά αρκετοί οικονομολόγοι θεωρούν υπερβολικό τον φόβο του πληθωριστικού σοκ.

Από την άλλη πλευρά, το μεγαλύτερο μέρος των αναλυτών θεωρεί πως μόνο μια μεγάλη ανησυχία ως προς τον πληθωρισμό ή υπερβολική σύσφιγξη της νομισματικής πολιτικής θα μπορούσαν να αλλάξουν συνολικά τη μακροπρόθεσμη τάση οδηγώντας σε μια νέα «αγορά αρκούδων» (μακροχρόνια πτωτική αγορά).