«Μη καθαρή» έξοδος παρά τη ζήτηση για το επταετές ομόλογο

Τις επόμενες ημέρες, η Ελλάδα θα βγει εκ νέου στις αγορές με την έκδοση 7ετούς διάρκειας ομολόγου, με την αγορά να εκτιμά πως το κόστος δανεισμού για τη χώρα, η οποία αναμένεται να πετύχει μία μη καθαρή-«βρώμικη» («dirty») έξοδο από το πρόγραμμα διάσωσης τον ερχόμενο Αύγουστο, θα κυμανθεί μεταξύ 2,6% και 3,1%.

Με συμβούλους τις Βarclays, BNP Paribas, Citigroup, JP Morgan και Nomura, που θα διαχειριστούν την έκδοση που φέρεται ότι θα πραγματοποιηθεί νωρίς την ερχόμενη εβδομάδα, το Ελληνικό Δημόσιο στοχεύει στην άντληση τουλάχιστον 3 δισ. ευρώ, καθώς το ενδιαφέρον των επενδυτών είναι αυξημένο, σε μία στιγμή μάλιστα που δεν υπάρχουν ελκυστικότερα χρεόγραφα στην Ευρώπη.

Παρατηρείται ένα θετικό momentum (δυναμική) γύρω από την Ελλάδα αυτή την περίοδο, ανέφεραν διαχειριστές, σημειώνοντας μάλιστα πως η ζήτηση δείχνει να μετατοπίζεται από τα hedge funds σε πιο μακροπρόθεσμους θεσμικούς επενδυτές, παρότι η χαμηλή πιστοληπτική διαβάθμιση της χώρας (πέντε βαθμίδες χαμηλότερα της «επενδυτικής βαθμίδας» ΒΒΒ- investment grade) εμποδίζει εξαιτίας και του καταστατικού τους αρκετούς επενδυτές από το να αγοράσουν ελληνικούς τίτλους.

H κυβέρνηση επιδιώκει πάντως τη δημιουργία αποθέματος ασφαλείας ύψους έως 19 δισ. ευρώ (με αδιάθετα κεφάλαια του τρίτου Μνημονίου και την έκδοση ομολόγων) μέχρι τη λήξη του Μνημονίου τον Αύγουστο του 2018, το οποίο θα λειτουργήσει ως εγγύηση ασφαλείας για τους επενδυτές καθώς θα διασφαλίζει την πλήρη κάλυψη των λήξεων του ελληνικού δημοσίου χρέους έως τα τέλη του 2019, στηρίζοντας το αξιόχρεο της χώρας.

Εχοντας τεστάρει τις αγορές τον Ιούλιο με την πρώτη πώληση ομολόγου σε διάστημα τριών ετών και ύστερα από το αποκαλούμενο «swap του PSI» του Νοεμβρίου, η χώρα θα πρέπει να «χτίσει» τις σχέσεις της με τους διεθνείς επενδυτές. Για αυτόν τον σκοπό, θα προχωρήσει ύστερα από την έκδοση του 7ετούς ομολόγου σε δύο επιπλέον εκδόσεις 3ετών και 10ετών ομολόγων μέχρι τα τέλη του καλοκαιριού ώστε να καλυφθεί το κενό στην καμπύλη των ελληνικών αποδόσεων και να εξασφαλιστεί το απαιτούμενο «μαξιλάρι» ρευστότητας.

Προκειμένου να αποτραπεί οποιαδήποτε αναταραχή που μπορεί να προκαλέσουν στις αγορές οι ιταλικές εκλογές, είναι πιθανόν το τριετές ομόλογο να εκδοθεί πριν από τις 4 Μαρτίου, ενώ η έκδοση του 10ετούς θα γίνει κατά πάσα πιθανότητα πριν από το τέλος του προγράμματος διάσωσης.

Οι αποδόσεις έχουν υποχωρήσει σημαντικά κατά τη διάρκεια των τελευταίων μηνών, αλλά ακόμη και τώρα το ελληνικό spread στη 10ετία παραμένει σχεδόν 300 μονάδες βάσης υψηλότερα από το αντίστοιχο γερμανικό ομόλογο αναφοράς για τη ζώνη του ευρώ. Για τους αναλυτές μετά την πρόσφατη επιθετική πτώση στα spreads, η ελληνική αγορά ομολόγων ήδη τιμολογεί την έξοδο από το πρόγραμμα διάσωσης με μεγάλη πιθανότητα.

Τα ελληνικά ομόλογα σημείωσαν εξάλλου τα μεγαλύτερα κέρδη στην Ευρώπη και τον Ιανουάριο, την ώρα που ο πρώτος μήνας του έτους ήταν για τις αγορές ομολόγων σε Ευρώπη και ΗΠΑ ο χειρότερος από τα τέλη του 2016, ένδειξη ότι η τάση για αύξηση των αποδόσεων (οι τιμές δηλαδή θα συνεχίσουν να υποχωρούν) επιστρέφει, καθώς η ισχυροποίηση της παγκόσμιας οικονομίας θα σημάνει το τέλος της εξαιρετικά χαλαρής νομισματικής πολιτικής.

Ενώ πάντως η κυβέρνηση αναμένει καθαρή έξοδο από το Μνημόνιο και δεν έχει κανέναν λόγο να ζητήσει προληπτική πιστωτική γραμμή, όπως δήλωσε στο Reuters ο υπουργός Οικονομικών Ευκλείδης Τσακαλώτος, ο εκπρόσωπος της Κομισιόν Ντέκλαν Κοστέλο εκτίμησε πως η Ελλάδα θα χρειαστεί ένα ισχυρό πλαίσιο εποπτείας για αρκετά χρόνια και συνέχιση των μεταρρυθμίσεων για ακόμη δέκα χρόνια προκειμένου να ανταποκριθεί στις υποχρεώσεις της.

Από την πλευρά της η JP Morgan εκτιμά πως η επιλογή μιας «καθαρής» εξόδου είναι όχι μόνο λιγότερο πιθανή αλλά και λιγότερο επιθυμητή καθώς όχι μόνο θα καθιστούσε τα ελληνικά ομόλογα μη επιλέξιμα για το QE αλλά, το πιο σημαντικό, θα υποχρέωνε τις ελληνικές τράπεζες, αφού θα εξαλειφθεί το waiver, να καταφύγουν εκ νέου στους επαχθείς όρους του ELA. Από την άλλη πλευρά, οι δανειστές απαιτούν ρυθμίσεις, πιο αυστηρές από την ελαφρά εποπτεία που εφαρμόστηκε στην Ιρλανδία και στην Πορτογαλία όταν αποχώρησαν από τα αντίστοιχα προγράμματα, καθώς η Ελλάδα όπως εκτιμούν παραμένει μοναδική περίπτωση. Η Ελλάδα δεν έχει να κερδίσει τίποτε από μια καθαρή έξοδο, ειδικά όταν εξεταστεί το κόστος για τους πιστωτές εάν συνδεθεί με μεγαλύτερη ελάφρυνση του χρέους.

Στην πραγματικότητα, μπορεί να είναι αρνητική επιλογή στο μέλλον καθώς μπορεί να δημιουργήσει μεγαλύτερη αβεβαιότητα μεσοπρόθεσμα, τη στιγμή που για το 2019 προγραμματίζονται εκλογές, ενώ δεν μπορεί να αποκλειστεί το ενδεχόμενο να υπάρξουν αρνητικές εκπλήξεις από το δημοσιονομικό/μακροοικονομικό μέτωπο ή αναταραχές στις αγορές. Με βάση το κλίμα αλλά και την προθυμία της κυβέρνησης να επωφεληθεί πολιτικά από το τέλος του προγράμματος και την ελάφρυνση του χρέους, η Ελλάδα θα οδηγηθεί προς μια επιτυχημένη έξοδο από το πρόγραμμα (πιθανότατα με προληπτική πιστωτική γραμμή), ενώ ο ρόλος του ΔΝΤ θα καθίσταται όλο και περισσότερο περιορισμένος, εκτιμούν αναλυτές ξένων τραπεζών.

Το χρονοδιάγραμμα ως τον Αύγουστο

Σύμφωνα με το χρονοδιάγραμμα της εξόδου από το πρόγραμμα διάσωσης που «βλέπει» η JP Morgan, τον Φεβρουάριο, θα ολοκληρωθεί και επίσημα η τρίτη αξιολόγηση, ενώ θα προχωρήσει και η εκταμίευση της υποδόσης των 5,7 δισ. ευρώ.

Το διάστημα Μαρτίου-Ιουλίου θα έχουμε τη συζήτηση για την ελάφρυνση του χρέους και την εκταμίευση της υποδόσης του 1 δισ. ευρώ. Παράλληλα θα ενισχυθεί περαιτέρω το «μαξιλάρι ασφαλείας», αφού η χώρα θα προχωρήσει σε νέα έξοδο στις αγορές με δύο επιπλέον εκδόσεις 3ετών και 10ετών ομολόγων.

Επιπροσθέτως θα ολοκληρωθούν τα stress tests των τραπεζών και τα αποτελέσματα των τεστ προσομοίωσης ακραίων καταστάσεων αναμένονται τον Μάιο.

Το Ιούλιο θα ολοκληρωθεί η τέταρτη αξιολόγηση, όπως και η μορφή που θα πάρει η επιτήρηση των δανειστών στη μεταμνημονιακή εποχή, ενώ ως τον Αύγουστο θα έχουμε την απόφαση για την ελάφρυνση του χρέους, με πιθανή την ύπαρξη μηχανισμού που θα συνδέει τον σχεδιασμό αποπληρωμής με την πορεία του ΑΕΠ, όπως εξάλλου αναφέρει και η γαλλική πρόταση.

Στις 18 Αυγούστου αναμένεται η έξοδος από το πρόγραμμα διάσωσης, που σύμφωνα με την JP Morgan θα περιλαμβάνει και μια πιστωτική προληπτική γραμμή η οποία μπορεί να λειτουργήσει και ως δίχτυ ασφαλείας για να διατηρηθεί το waiver των τραπεζών, ενώ τον Αύγουστο και τον Σεπτέμβριο δεν αποκλείονται αγορές ομολόγων από την ΕΚΤ στο πλαίσιο του QE και περαιτέρω πτώση στα ελληνικά spreads τους προσεχείς μήνες.